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深析对美出口:加征关税并非整体贸易走弱主因

  11月以美元计价的出口同比增速从10月的15.6%(三季度平均11.9%)大幅回落至5.4%,低于预期,部分由于2017年同期基数略高。

  11月进出口均低于预期

  11月出口下滑超预期,整体表现均比较疲弱。11月以美元计价的出口同比增速从10月的15.6%(三季度平均11.9%)大幅回落至5.4%,低于预期,部分由于2017年同期基数略高。我们估算的实际出口量同比增速也从10月的10%(三季度平均5.5%)降至1%。分别来看,对G3出口同比增速从此前的12.9%放缓至7.6%,其中对欧盟走弱较为明显,而对美国出口同比增速仅从此前的13.7%小幅放缓至9.8%。对中国香港、台湾地区和韩国及其他新兴市场(巴西、俄罗斯和印度)的出口增速也大幅下滑。我们认为,2017年同期基数较高、近期全球需求疲弱(作为印证,全球主要市场PMI下滑)以及贸易战相关不确定性可能拖累了整体出口,抵消了出口退税率上调以及前几个月人民币贬值的支撑作用。此外,受高基数拖累,手机出口从此前的同比增长31%转为同比下跌2%;电脑类产品出口同比增速降为1%,集成电路同比增速由此前54%的高位回落至17%(图8)。

  进口增速下滑更为明显,贸易顺差扩大。11月进口同比增速从此前的21%大幅滑落至3%。受制于国内经济增长乏力、全球大宗商品价格下行、贸易战不确定性等因素,进口全面下滑。中国大陆从美国(同比下跌25%)、东盟(同比下跌5%)、中国台湾地区(同比下跌5%)、韩国(同比下跌8%)的进口额同比增速均下降超过20个百分点。从俄罗斯和巴西的进口明显放缓(部分原因是大宗产品价格大幅下跌),但其同比增速仍然保持在40%-60%、较为稳健,而从澳大利亚的进口同比增速加快至14.5%。与之对应,原油进口额同比增速从82%回落至58%,铁矿石进口增速从12%降为3%,它们的进口量增速也有所走弱。关税及贸易战相关不确定性也可能影响了农产品和电子产品的进口,其中大豆同比增速降低60个基点至同比下跌35%,且电脑(同比增长6%)、半导体(同比下跌2%)、集成电路进口(同比下跌8%)同比增速降幅均超过16个百分点。另一方面,受贸易战影响,11月从美国进口额同比跌幅扩大至25%,我们估算季调之后的进口额环比下跌18%,较6月的峰值下降29%。因此,11月贸易顺差由350亿美元扩大至450亿美元,其中对美国的贸易顺差为360亿美元,创历史新高(图2)。

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  贸易顺差扩大、汇率持稳,外汇储备反弹。11月外汇储备增加了86亿美元。主要货币对美元小幅贬值带来估值损失20亿美元左右,不过同时,发达国家债券价格上涨带来部分估值收益。11月货物贸易顺差扩大,我们估算的非FDI资本外流规模较9月和10月有所下降。与之对应,11月末人民币汇率相较10月末小幅升值。

深入分析对美出口:关税影响、提前出口与规避关税

  11月对美出口同比增速从10月的13.7%(三季度平均12.9%,图3)仅小幅放缓至9.8%。目前,约有一半的中国出口已被加征额外关税,其中有500亿美元产品被加征了25%的关税,另外2000亿美元产品被加征了10%的关税。但最近几个月中国对美出口并未大幅滑坡,即便是在10月和11月所有关税都已生效后也是如此。

  为何对美出口相对稳健?我们基于USCensus公布的细节数据对贸易战的影响进行了更深入的研究(美方公布按照HS10位代码产品细分的美国自华进口的月度数据,最新数据至2018年10月)。参照美国加征关税清单(基于HS8位代码),我们将中国对美出口汇总为4类,包括:1)340亿美元关税清单产品(7月6日起生效);2)160亿美元关税清单产品(8月23日起生效);3)2000亿美元关税清单产品(9月24日起生效);4)没有被加征任何关税的产品(图4-6)。

2   关税生效后对相应产品的出口造成了明显的拖累,但关税影响的弹性各不相同。我们的计算显示,美国从中国进口的三份关税清单上的产品在其关税生效后都大幅下滑(图5-6)。具体来看,美国从中国进口的340亿美元清单产品在7月、8月、9月、10月分别同比下跌10%、17%、19%、22%。160亿美元清单产品也在9月和10月分别同比下跌13%和24%。更重要的是,受10%关税的影响,2000亿美元清单产品也在10月转为同比下跌4%。

  3份清单产品受到关税冲击影响的程度似乎并不相同,其中340亿美元和160亿美元清单产品受到的负面影响要大于2000亿美元清单。当然,一个关键的原因是25%的关税要比10%的关税影响更大。另一个原因可能与美国对中国产品的进口依赖程度(该产品自华进口/总进口)有关——2000亿美元清单产品的美国对华进口依赖程度要明显大于340亿美元和160亿美元清单。如果某类产品美国对华的进口依赖度很高,这可能意味着中国出口企业或拥有一定议价能力,中美双方或能共同分担关税提高的成本。

  很显然,在关税生效前部分产品存在提前出口的现象。160亿美元和2000亿美元清单产品分别在8月23日和9月24日生效,我们认为在此之前,部分出口商已选择提前对美出口,从而把加征关税造成的直接损失降到最低。如我们此前所述,在8月底关税生效之前,美国自华进口的160亿美元清单产品同比增速从二季度的8%分别跃升至7月的40%和8月的36%,而9-10月关税生效之后则同比大跌。与之类似,2000亿美元清单产品同比增速也从二季度的8%和7-8月的15%加速至9月的21%,而10月则转为同比下跌4%。

  虽然中美双方正努力于2019年2月底以前达成协议,并在此期间维持对2000亿美元中国出口加征10%的关税税率不变,但鉴于贸易战未来的演进仍存在诸多不确定性,我们认为在11月和未来三个月仍会有部分出口商继续提前其出口活动。

  另一方面,未被加征任何关税的产品对美出口同比增速大幅提高,可能既是由于企业继续提前出口,也来自出口商采取了一些规避关税的措施。对未被加征任何关税的产品(即未出现在340亿美元、160亿美元和2000亿美元清单上的产品)而言,10月美国从中国进口的同比增速从二季度的0%和三季度的3%大幅跃升至20%(图6)。2000亿美元清单产品走弱,而未被加征关税产品的增速跃升,这种差异似乎并不寻常,无法完全用季节性因素或美国需求变动来解释。我们认为部分出口商可能采取了各种措施来规避加征关税,例如改变部分关税清单产品的HS编码(即更换为不被加征关税的产品编码),这种情况已有媒体报道。提前出口和规避关税的措施可能大幅提振了未被加征关税产品的出口,进而支撑了整体对美出口增速。

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  我们可以在电气机械及设备产品的表现中看到企业提前出口和采取规避关税措施的迹象。美国电气机械及设备产品(HS85)自华进口就是一个典型的例子,2017年美国从中国进口的电气机械及设备占其自华总进口的29%(该类产品在340亿美元清单占比28%,160亿美元清单占比25%,未被加征关税的产品占比超过30%)。340亿美元清单上的该类产品美国自华进口同比跌幅由7月的15%扩大至8-10月的28%。而160亿美元清单上的该类产品同比增速跃升至7月的55%和8月的36%,很有可能是因为部分出口活动提前,之后在9-10月转为同比下跌30%。2000亿美元清单上的该类产品同比增速则从二季度的5%加快至9月的34%(8月为16%),10月转为同比下跌32%。值得注意的是,未被加征关税的该类产品同比增速从二季度的-2%和三季度的2%跃升至39%,表明企业可能在提前出口、并可能采取了规避关税的措施(图7-8)。

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未来何去何从?

  贸易战暂时停火,但相关不确定性犹存。中美双方同意推迟提高加征关税税率,同时在未来90天内就存在的分歧进行密切磋商,这应有利于未来几个月的出口活动(不过,如果90天内未达成协议,10%的关税会被上调至25%)。虽然我们认为2019年3月之前双方达成重大协议的可能性不大,但3月1日之后双方继续谈判、加征关税税率提升再度推迟的可能性已明显上升。不过,此前部分出口活动已被提前,美国对被加征关税产品进口的审核可能收紧,且关税被进一步上调的风险犹存,这意味着未来中国对美出口或面临更大的下行压力。

  小幅上调2019年GDP增速和贸易活动预测。因此,我们依然认为2019年出口增速将明显放缓(尤其是对美出口),这可能依然是拖累经济增长最主要的因素。但是,鉴于12月1日的“习特会”进展好于预期,我们小幅上调了2019年出口和GDP增速,尤其是2019年一季度二者放缓的幅度可能会小于我们此前预期。我们现在预计2019年GDP增速为6.1%(此前预测为6%),出口增速为4%(此前预测为3.2%),进口增速为5.4%(此前预测为4.5%)。

  经常项目顺差可能消失,汇率或在更长时间内保持平稳。我们现在依然预计2019年经常项目顺差占GDP的比重将缩小为0.1%。该因素再加上中美利差收窄和贸易战相关的不确定性,这些可能都会加剧人民币贬值压力。但另一方面,中美贸易摩擦降温和美元走弱则会支撑人民币汇率。随着贸易谈判推进,我们认为政府会继续严格管理人民币汇率预期,更重视避免汇率出现大幅波动。综合考虑,我们预计2019年人民币对美元汇率在7左右波动,2020底小幅贬至7.2左右。

  作者为瑞银亚洲经济研究主管、首席中国经济学家、董事总经理